Vitalik 用期权替代清算的提议,会改变 DeFi 吗?
2026 年 6 月 2 日,Vitalik Buterin 发了一篇标题朴素的博客:“Replacing liquidations with options”。文章不长,核心提议非常具体——用看跌期权(put options)合约来替代传统 DeFi 借贷中的强制清算机制。48 小时内,Crypto Twitter 上几乎所有头部借贷协议团队都给出了公开回应,从「值得讨论」到「我们已经在内部原型化」都有。
我把这篇文章的目的设为:逐步把这个机制讲清楚,讨论它和现有清算系统的差别,分析对借款人、协议、套利者各自的影响,以及它落地的真实障碍。
一、核心机制:借款 = 借款 + 卖出看跌期权
先回忆传统清算:用户存抵押、借债,协议维护 health factor;抵押品价格跌破阈值,任何人都能以 5-10% bonus 折价买走抵押品并归还债务,借款人头寸被强平。
Vitalik 的提议把这个流程换成期权结算:
- 用户存 1 ETH(假设 ETH = $3,000),借出 $2,000 USDC。
- 协议自动铸造一份看跌期权:行权价 $2,200,期限 1 个月,标的 ETH。期权通过 Dutch 拍卖卖给做市商或专业期权对手方,获得权利金。
- 权利金部分作为借款人的额外成本,部分进入协议储备。
- 如果 ETH 跌破 $2,200,期权持有者行权:交付 USDC 给协议、取走 ETH 抵押品,借款人债务被覆盖、头寸关闭。
- 如果到期前价格保持在 $2,200 以上,期权失效;借款人需续期或归还。
关键区别:清算的触发不再是「健康因子跌破阈值就立即强平」,而是「在事先定价好的行权价上由对手方按约定执行」。
二、它到底解决了什么问题
传统清算的几个结构性问题:
- 瀑布式清算放大下跌。 价格下跌触发清算→抛售抵押品→进一步压价→更多清算。2022 年 Luna/UST 和 stETH 折价都是经典案例。
- MEV 与 liquidator 套利。 5-10% bonus 大部分被 builder/searcher 以 MEV 攫取,真正流向协议或借款人的很少。
- 借款人体验差。 普通用户无法 7×24 管理头寸,经常在睡梦中被强平。
- 协议储备不足以兜底。 价格快速下跌时,清算不及时就形成坏账。
Vitalik 的回答是:让风险定价提前发生,而不是事后被动应对。
- 权利金的市场化定价反映真实波动率,高波动资产借款自动变贵。
- 触发不是瞬时强平,而是在固定行权价的有序结算,避免抵押品在同一时刻被集中抛售。
- MEV 被结构性消除,对手方是事先签约的做市商,不需要链上抢跑。
- 借款人对 worst-case 有明确预期,损失上界是「(当前价 - 行权价) + 权利金」,而不是「无限下行 + bonus」。
三、能直接套到 Aave、Morpho 上吗
诚实说:不能直接套。
期权对手方从哪来。 当前链上期权市场(Lyra、Premia、Dopex)流动性还远不足。比较现实的是协议内部维护期权做市商资金池,LP 存稳定币、被自动分配为各借贷头寸的对手方,赚权利金。本质上是把 safety module 重新设计为 option underwriting pool。
行权价怎么定。 提议建议 行权价 = 当前价 × (1 - 安全系数),安全系数由治理设定。实际每个资产需要单独调参。
期权到期。 借款人需要在到期前选择:归还、续期、平仓。UX 比传统借贷复杂。
预言机依赖没变。 行权依然依赖价格预言机,这点期权机制没有改进。
长尾资产不友好。 没有深度期权市场的长尾资产找不到对手方,只能继续走传统清算。
四、对各方的影响
借款人: 综合 APR 上升但波动性下降,对风险厌恶型借款人改善;对能精准补仓的高频用户反而更贵。
Liquidator: 角色被「期权对手方」替代。MEV searcher 收入缩水,可转向期权做市——利益再分配。
协议: 最大受益方。权利金成为新收入,坏账下降,资本效率提升。Aave V4 的 hub-and-spoke 架构 实际为这种机制留了入口。
期权 LP: 新收益机会,卖期权赚权利金、承担「跌穿行权价被迫接货」的 tail risk,和 Hyperliquid perp LP 类似。对 USDe 类稳定币收益 熟悉的人会发现这种结构与 funding rate 收益逻辑相通。
五、真实落地阻碍
| 阻碍 | 严重程度 | 是否可解 |
|---|---|---|
| 链上期权流动性不足 | 高 | 中期可解,1-2 年 |
| 行权价 / 期限参数化复杂 | 中 | 模板化 + 治理 |
| 普通用户 UX 复杂 | 中 | 钱包前端可抽象 |
| 长尾资产无对手方 | 高 | 短期无解 |
| 预言机依赖未减弱 | 高 | 通用问题 |
最关键是「期权流动性不足」和「长尾资产无对手方」。实际落地路径很可能是混合模式:主流资产走期权机制,长尾资产继续清算。
六、对借贷赛道的中长期影响
如果 2-3 个主流协议跑通,会引发几个连锁变化:
- 借贷与期权协议边界模糊,Aave + Lyra 这种整合会成为常态。
- 稳定币协议跟进——MakerDAO/Sky 的 Liquidations 2.0 已经向荷兰拍卖靠拢,详见 《DeFi 稳定币收益是否真的安全》。
- LRT 杠杆产品安全边际提升,Berachain 的 PoL 模型相关产品 也可能受益。
- 专业 option underwriting 协议层兴起,类似 Pendle 拆利率形成独立市场。
警惕叙事先行。Vitalik 提议过的 plasma、zk rollup、EIP-1559 burn 每个都花了 3-5 年才落地。期权替代清算大概率走同样节奏:2026 第一批试点,2027 首个主流局部启用,2028-2029 成为标准。
七、用户视角
如果你是 DeFi 借贷活跃用户,当下不需要改变操作——3 个月内没有协议会换清算机制。中期(6-18 个月)可能看到:
- Aave、Morpho 公布「期权清算实验性 spoke / market」。
- 单独的 option underwriting 协议出现。
- 钱包前端开始展示「距离行权价多远」「累积权利金成本」等新指标。
建议跟踪三个信号:Aave/Morpho 是否公开 RFC、链上期权协议流动性是否上升、是否有专为「清算替代」设计的期权产品出现。
八、为什么值得认真对待
提议表面上是换清算方式,底层指向更深的问题:DeFi 借贷的风险定价是不是过度依赖事后强平,而忽略了事前定价?
期权把未来风险定价到现在、让参与者按偏好分担,在 TradFi 成熟近半个世纪。Vitalik 没有发明新概念,而是把已知有效的工具以 DeFi 视角重新组装。这种「重组现有组件」的提议,在以太坊历史上(EIP-1559、合并、proto-danksharding)的成功率比「发明新机制」高得多。
按当前节奏,我倾向于这个方向会在 2027 年内被某个主流借贷协议小规模试点,2028 年内被验证或推翻。在那之前,「Vitalik 已经改变了 DeFi 清算」的标题都过早——他只是把一个长期被忽略的方向重新放回了讨论桌。在 DeFi 当下的语境里,这本身已经稀缺。