USDe / USDY / USDm 收益稳定币 2026 怎么选?三家机制有什么本质差别?
2026 年中,收益型稳定币这条赛道已经不再只有 Ethena 一个名字。USDe 把规模做到 90 亿美元附近,Ondo 的 USDY 接近 30 亿,Mountain Protocol 的 USDm 也突破了 7 亿。三个名字常常被并列写在一起,但它们底下的机制差异其实非常大——一个跑的是中心化交易所永续合约对冲,一个是把美债资产代币化,一个则更像是「合规版的收益 USDC」。这篇文章把这三种收益稳定币的机制、利率来源、风险点、清算路径一次摆清楚。
一句话定位
- USDe(Ethena):对冲基金式产品,把 ETH/BTC 现货抵押后,在 CEX 开等额永续空单,赚资金费率,链上发行,链下对冲。
- USDY(Ondo):美国短期国债 + 银行存款打包成代币,实际上是一张链上的 T-Bill 票据,适合非美用户拿到 5% 左右的美元基础利率。
- USDm(Mountain):跟 USDY 类似也是短债底层,但结构更接近 Circle 的合规打法,百慕大持牌发行人 + 月度审计,机构友好。
如果只看年化数字,2026 年这三家在 4.5%~12% 之间波动;但利率来源决定了你承担的风险类型,这才是真正要看的事情。
收益从哪里来?这是分水岭
| 项目 | 主要收益来源 | 2026 年中典型年化 | 收益波动性 |
|---|---|---|---|
| USDe | ETH/BTC 永续合约资金费率 + stETH 质押利息 | 6% ~ 12%(熊市可能压到 3%) | 高 |
| USDY | 美国短期国债 + 银行隔夜存款 | 4.6% ~ 5.1% | 低 |
| USDm | 美国短期国债(BlackRock 子基金 / 货基) | 4.5% ~ 5.0% | 低 |
USDe 最大的特征是「利率不是来自美债」。它的核心生意是:用户把 stETH/USDT 等抵押物存进 Ethena,Ethena 在 CEX 上开一个等值的永续空单,这样无论 ETH 涨跌,组合都是 delta-neutral 的。资金费率长期为正时,空单端持续收钱;同时 stETH 抵押本身有 3% 左右质押利息。两份钱叠加,2024-2025 牛市里一度跑到 20% 以上,2026 年市场冷静后回到了 6%~12% 的「正常水位」。
而 USDY 和 USDm 的收益就是美债利率本身。Fed 把利率压下来,它俩的收益就降;Fed 加息,收益就升。本质上你拿的就是一个链上版货币市场基金。
关于 USDe 的资金费率到底是什么、为什么有时会变负,可以读 /tutorial/where-does-ethena-usde-yield-come-from.html 和 /tutorial/yield-bearing-stablecoin.html 这两篇。
风险点:三种完全不同的故障模式
USDe 的核心风险是「资金费率长期为负」+「CEX 对手方风险」。如果市场连续几周空头爆裂、ETH 暴拉,资金费率反向(空单要付钱),Ethena 的收益就会掉到 0 甚至需要动用储备基金。再叠加 Binance、Bybit 这些 CEX 任何一家出问题,Ethena 的对冲仓位就会断。Ethena 已经把对冲仓位分散到多家 CEX,并用「场外结算」减少托管暴露,但这套机制仍然依赖中心化交易所活着。
USDY 的核心风险是「兑付的中介链路」。它的资产在美国的银行和短债账户里,中间隔着 Ondo 的 SPV、托管人 Ankura Trust、清算银行 Morgan Stanley。一旦其中任何一环出问题——比如 SVB 那种地区银行挤兑——赎回会被延迟。USDY 在合约上设计了 T+1 赎回,但极端市场下这个 T+1 不一定保得住。
USDm 的风险结构和 USDY 几乎一致,但 Mountain 选择了百慕大金融管理局(BMA)持牌而不是美国监管路径。这意味着对非美用户更友好(USDY 早期就把美国用户挡在门外),但也意味着在 MiCA、CLARITY Act 这些新框架下,Mountain 需要重新走一遍合规。
兑付路径这件事写过一篇专门的:/tutorial/can-stablecoin-redeem-fiat-1-to-1-mechanism.html。
谁能买?这是 2026 年最容易被忽略的问题
USDe 在大多数地区对零售用户开放,直接在以太坊主网或 Arbitrum 上 mint;但收益版本 sUSDe 在美国、英国、加拿大等地被 geofence 屏蔽。
USDY 明确屏蔽美国零售用户,只服务非美合格投资人和机构。它在 Sui、Solana、Ethereum 多链发行,亚洲、拉美的合规用户用得最多。
USDm 走的是机构 + 合规零售双线,百慕大牌照 + 月度审计让它进了一批私人银行的产品架。但它的链上流动性比前两者差,DEX 上深度有限。
简单结论:
- 想要高收益、能承受波动——USDe + sUSDe
- 非美用户想要稳定的 5% 基础利率——USDY
- 机构 / 私人银行渠道——USDm
DeFi 集成深度,差距非常明显
USDe 是三家里集成最深的。Pendle、Morpho、Aave、Curve 都有 sUSDe 池,你可以用 sUSDe 做杠杆循环、用 Pendle 锁定利率、在 Curve 提供流动性赚交易费。这意味着 USDe 的实际可用收益曲线可以做得很复杂,熟练用户能在 sUSDe 之上再叠加一层。
USDY 这一年也在补 DeFi 集成,主要走 Morpho、Aave、Spark 路径,但池子深度比 USDe 小一个数量级。USDm 几乎没有 DeFi 集成,Mountain 走的是 OTC 和 CEX 直接挂单。
如果你想搞清楚 Pendle 这类利率锁定工具怎么用,可以回到 /tutorial/defi-guide.html 总览。
我的选择逻辑
- 想要尽量稳的美元 5%:USDY(非美)或者 USDm(机构友好),不动它,放着拿利息。
- 愿意承受中等风险博 8%~12%:sUSDe,但不要全仓,我自己长期把 sUSDe 控制在稳定币仓位的 30% 以下。
- 绝对不要 leverage looping sUSDe:Aave 上确实可以把 sUSDe 做 5x 循环,2024 年有人靠这个赚到 30% 年化,但 2025 年 4 月 funding rate 短暂转负时,这批仓位被清算了几千万美元。
收益型稳定币本质上是「用收益换某种风险」,而 USDe / USDY / USDm 三家换的根本就不是同一种风险——一个换的是衍生品和 CEX 风险,两个换的是美国短债市场和银行链路风险。把这件事想清楚,你才能判断自己真的应该用哪一个。
如果你想再回到稳定币的基础概念,可以读 /tutorial/stablecoin-guide.html。
看清自己要的是什么
下一轮稳定币竞争,不会只有 USDC / USDT 这种 1:1 美元锚定的产品,收益稳定币会越做越大。但收益越高,你要回答的问题就越多:**这个收益的尽头是谁在付钱?当那个人不再付钱的那一天,你能不能跑出来?**这两个问题想清楚,USDe / USDY / USDm 的选择就只是一个执行细节。